부회장 Lael Brainard
영국 런던에서 열린 영란은행 회의에서
최근의 변동성은 암호화 금융 시스템의 심각한 취약점을 노출시켰습니다. 1암호화폐 금융 시스템은 기존 금융과의 근본적인 단절로 선전되지만 레버리지, 결제, 불투명도, 만기 및 유동성 전환과 같이 기존 금융에서 너무나 익숙한 동일한 위험에 취약한 것으로 나타났습니다. 금융 안정성 의제를 미래에 대비하기 위해 노력할 때 규제 경계가 암호화 금융을 포함하는지 확인하는 것이 중요합니다.
규제 회피와 책임 있는 혁신 구별하기
신기술은 종종 금융 시스템의 경쟁을 심화하고 거래 비용과 결제 시간을 줄이며 투자를 생산적인 새로운 용도로 전환할 것을 약속합니다. 그러나 초기에 신제품과 플랫폼에는 사기와 조작을 비롯한 위험이 도사리고 있으며 과대 광고와 가치를 구별하는 것이 중요하고 때로는 어렵습니다. 과거의 혁신 주기가 지침이라면 분산 원장, 스마트 계약, 프로그래밍 가능성 및 디지털 자산이 경쟁, 효율성 및 속도를 가져올 잠재력을 실현하려면 모든 형태의 금융을 괴롭히는 기본 위험을 해결하는 것이 필수적입니다. . 이러한 위험에는 사기, 조작 및 회피와 함께 실행, 화재 판매, 디레버리지, 상호 연결성 및 전염이 포함됩니다. 게다가,
억압적인 혁신과는 거리가 먼 강력한 규제 가드레일은 투자자와 개발자가 탄력적인 디지털 네이티브 금융 인프라를 구축하는 데 도움이 될 것입니다. 강력한 규제 가드레일은 은행, 결제 제공업체 및 금융 기술 회사(FinTech)가 고객 경험을 개선하고, 결제를 더 빠르게 하며, 비용을 절감하고, 신속한 제품 개선 및 맞춤화를 가능하게 하는 데 도움이 됩니다.
우리는 시스템의 위험이 결정화되고 많은 암호 투자자가 손실을 입은 최근 사건을 면밀히 모니터링합니다. 상당한 투자자 손실에도 불구하고 암호화 금융 시스템은 아직 시스템 위험을 제기할 만큼 규모가 크거나 기존 금융 시스템과 상호 연결되어 있지 않은 것으로 보입니다. 따라서 지금은 투자자들이 진정으로 책임감 있는 혁신과 상당한 위험을 가리는 겉보기에 쉬워 보이는 수익의 거짓 매력을 구별할 수 있도록 유사한 위험이 유사한 규제 결과 및 공개의 대상이 되도록 하는 적절한 시기입니다. 지금은 규제 대상에 어떤 암호화 활동이 허용되고 어떤 제약 조건 하에서 핵심 금융 시스템으로의 파급 효과가 잘 억제되도록 설정할 적절한 시기입니다.
최근 난기류의 통찰력
최근 암호화폐 금융 생태계의 격동에서 몇 가지 중요한 통찰력이 나타났습니다. 첫째, 금융 시장의 변동성은 자산 클래스로서의 암호화 성능에 대한 중요한 정보를 제공했습니다. 암호 자산이 변동성이 있다는 것은 이미 분명했으며 암호 자산 가치의 급격한 변동을 계속 보고 있습니다. 비트코인 가격은 지난 7개월 동안 사상 최고치에서 75%나 하락했으며 4월부터 6월까지 3개월 동안 거의 60% 하락했습니다. 대부분의 다른 저명한 암호화 자산은 같은 기간 동안 훨씬 더 가파른 하락을 경험했습니다. 암호화 자산이 인플레이션에 대한 헤지 또는 상관 관계가 없는 자산 클래스라는 주장과 달리, 암호화 자산은 가치가 급락했으며 더 일반적으로 더 위험한 주식 및 위험 선호도와 높은 상관 관계가 있는 것으로 입증되었습니다.2
둘째, Terra 크래시는 법정 화폐에 비해 안정적인 가치를 유지한다고 주장하는 자산이 얼마나 빨리 파산의 대상이 될 수 있는지 상기시켜줍니다. Terra의 붕괴와 여러 다른 지원되지 않는 알고리즘 스테이블 코인의 이전 실패는 역사를 통틀어 고전적인 실행을 연상시킵니다. 신기술과 금융공학만으로는 위험한 자산을 안전한 자산으로 전환할 수 없습니다.
셋째, 암호화폐 플랫폼은 일부 암호화폐 대출 플랫폼 및 거래소의 출금 동결과 저명한 암호화폐 헤지 펀드의 파산에서 알 수 있듯이 디레버리징, 화재 판매 및 전염(전통적인 금융에서 잘 알려진 위험)에 매우 취약합니다. 일부 개인 투자자는 계정이 동결되어 큰 손실을 입었습니다. 수익을 높이기 위해 레버리지를 사용한 대규모 암호화폐 플레이어는 보유 자산을 현금화하기 위해 분주하게 움직이고, 마진 콜을 놓치고, 파산 가능성에 직면해 있습니다. 그들의 고통이 심화됨에 따라 많은 소규모 거래자, 대출 기관 및 DeFi(탈중앙화 금융) 프로토콜이 이러한 대기업에 집중적으로 노출됨에 따라 암호화 생태계가 밀접하게 상호 연결되어 있음이 분명해졌습니다.
마지막으로, 우리는 중개를 대체하기 위해 과잉 담보에 의존하는 분산 대출이 가격 하락에 따른 청산의 물결을 생성함으로써 스트레스 증폭기 역할을 할 수 있음을 보았습니다. 삼
동일한 위험, 동일한 규제 결과
최근 암호화폐 소매 투자자 사이의 혼란과 손실은 기존 규정을 준수하고 규제 또는 집행을 조정해야 할 수 있는 격차를 메워야 할 시급한 필요성을 강조합니다(예: 분산 프로토콜 및 플랫폼의 경우). 진화하는 암호화 금융 시스템의 잠재적인 미래 금융 안정성 위험을 해결하는 방법을 고려할 때 강력한 기본 규제 기반으로 시작하는 것이 중요합니다. 좋은 거시건전성 프레임워크는 소액건전성 규제의 견고한 기반 위에 구축됩니다. 규제 경계가 암호화 금융 시스템을 포함하고 동일한 위험, 동일한 공개, 동일한 규제 결과의 원칙을 반영하도록 하면 미래의 재무 탄력성이 크게 향상될 것입니다. 경계를 확장하고 유사한 규제 결과와 같은 투명성을 유사한 위험에 적용함으로써 규제 기관은 암호 시장 내의 위험과 암호 시장이 광범위한 금융 시스템에 제기하는 잠재적 위험을 보다 효과적으로 해결할 수 있습니다. 안전과 건전성, 시장 무결성, 투자자 및 소비자 보호를 위한 강력한 가드레일을 통해 새로운 디지털 금융 상품, 플랫폼 및 활동이 규제 회피가 아닌 진정한 경제적 가치를 기반으로 하여 궁극적으로 투자자가 생각하는 것보다 더 많이 노출될 수 있습니다. .
암호화 플랫폼, 교환 및 활동의 분야 및 국가 간 범위로 인해 규제 기관이 국내 및 국제적으로 협력하여 안정적인 금융 시스템을 유지하고 규제 회피에 대처하는 것이 중요합니다. 동일 위험 동일 규제 결과 원칙은 스테이블코인, 암호화 자산 및 DeFi에 대한 금융안정위원회의 작업을 안내합니다. 암호화 자산의 신중한 처리에 대한 Basel 협의 국제 증권 위원회의 핀테크 네트워크에 의한 작업; 미국 은행에서 암호화 활동을 적절하게 처리하기 위한 연방 은행 규제 기관의 작업 기타 국제 및 국내 작업의 호스트. 4
동일 위험 동일 규제 결과 원칙을 시행함에 있어 소비자와 투자자를 위한 기본적인 보호 장치를 마련하는 것부터 시작해야 합니다. 많은 연구에 따르면 소매 사용자는 착취, 공개되지 않은 이해 충돌 및 시장 조작으로부터 보호되어야 합니다. 이러한 위험은 특히 취약합니다. 5투자자에게 이러한 기본 보호 장치가 없으면 이러한 시장은 런에 취약할 것입니다.
둘째, 거래 플랫폼은 암호화 자산 시장에서 중요한 역할을 하기 때문에 비준수 및 존재할 수 있는 모든 격차를 해결하는 것이 중요합니다. 우리는 암호 거래 플랫폼과 암호 대출 회사가 유사한 규제 준수 없이 전통적인 금융과 유사한 활동에 참여할 뿐만 아니라 전통적인 금융 시장에서 분리되어야 하는 활동을 결합하는 것을 보았습니다. 예를 들어, 일부 플랫폼은 자산 창출, 독점 거래, 벤처 캐피탈 및 대출과 같은 위험을 감수하는 비즈니스와 시장 인프라 및 고객 촉진을 결합합니다.
셋째, 전통적인 금융이든 암호화폐 금융이든 모든 금융 기관은 자금 세탁 및 테러 자금 조달을 방지하고 경제 제재를 지원하기 위해 고안된 규칙을 준수해야 합니다. 플랫폼과 거래소는 이러한 법률 준수를 촉진하고 지원하는 방식으로 설계되어야 합니다. 자금 출처를 모호하게 하는 자산 및 도구의 무단 교환은 회피를 촉진할 뿐만 아니라 도난, 해킹 및 몸값 공격의 위험을 증가시킵니다. 이러한 위험은 고객 식별을 담당하는 중개자의 사용을 피하도록 설계된 분산형 거래소에서 특히 두드러지며 이 가장 기본적인 계층에서 규정 준수를 보장하기 위해 조정이 필요할 수 있습니다. 6
마지막으로, 규제 격차를 해결하고 기존 접근 방식을 새로운 기술에 적용하는 것이 중요합니다. 규제 프레임워크는 중앙 집중식 암호화 활동 및 기존 금융과 마찬가지로 DeFi 활동에 분명히 적용되지만 DeFi 프로토콜은 기존 접근 방식을 적용해야 할 수 있는 새로운 과제를 제시할 수 있습니다. 7이러한 활동의 P2P 특성, 자동화된 특성, 일단 블록체인에 배포된 코드의 불변성, 분산된 자율 조직에서 토큰을 통한 거버넌스 기능의 실행, 검증된 ID의 부재, 제어의 분산 또는 난독화 중개자에게 책임을 묻는 것이 어려울 수 있습니다. 거버넌스 책임 수행을 위한 자동화된 인센티브 구축과 같은 디지털 네이티브 접근 방식이 적절한 대안인지는 아직 명확하지 않습니다.
핵심 금융 기관과의 연결
핵심 금융 시스템에 대한 파급 위험이 높아져 주목을 받을 만한 두 가지 특정 영역이 있습니다. 바로 암호화폐 활동에 대한 은행의 개입과 스테이블 코인입니다. 현재까지 암호화폐는 핵심 금융 시스템과 충분히 상호 연결되지 않아 광범위한 시스템 위험을 초래할 수 있습니다. 그러나 규제 기관은 감독을 받는 은행 기관이 이러한 시장에서 역할을 해야 한다는 요구에 계속 직면할 것입니다.
은행 규제 기관은 보관에서 발급, 고객 지원에 이르기까지 암호화 활동에 대한 은행의 관여를 평가할 때 경쟁 고려 사항을 저울질해야 합니다. 은행의 개입은 규제 기관이 강력한 시야를 확보하고 강력한 보호를 보장하는 데 도움이 될 수 있는 인터페이스를 제공합니다. 마찬가지로 규제 기관은 복잡한 은행 조직과 유사한 암호화 중개자를 은행과 같은 규제에 효과적으로 적용하는 접근 방식에 끌립니다. 그러나 적절한 가드레일 없이 암호화폐의 위험을 금융 시스템의 핵심으로 가져오면 파급 가능성이 증가하고 시스템의 안정성에 불확실한 영향을 미칠 수 있습니다. 은행이 디지털 금융에서 유익한 혁신 및 업그레이드 기능에 참여하는 것이 중요하지만 암호화 금융에 대한 강력한 규제 프레임워크가 있을 때까지는
사설 디지털 통화 및 중앙 은행 디지털 통화
Stablecoins는 유출 위험이 높은 두 번째 영역을 나타냅니다. 현재 스테이블코인은 암호화 금융 시스템에서 법정화폐로 연결되는 디지털 고유 자산으로 자리 잡고 있습니다. 이 역할은 법정 화폐가 암호화 금융 시스템의 계정 단위로 참조되기 때문에 중요합니다. 8스테이블코인은 현재 암호화폐 플랫폼에서 선택되는 결제 자산이며 종종 대출 및 거래 활동을 위한 담보 역할을 합니다. 가장 큰 스테이블 코인의 최근 대규모 유출로 강조된 바와 같이 법정 화폐에 고정된 스테이블 코인은 실행에 매우 취약합니다. 이러한 이유로, 요구 시 법정 통화로 액면가로 상환할 수 있다고 주장하는 스테이블 코인은 이러한 개인 자금이 역사적으로 보여줬던 실행 및 지불 시스템 취약성의 위험을 제한하는 유형의 건전성 규제를 받는 것이 중요합니다.
잘 규제된 스테이블코인은 지불에 추가적인 경쟁을 불러일으킬 수 있지만 다른 위험을 초래합니다. 스테이블코인 네트워크가 벽으로 둘러싸인 정원으로 파편화될 위험이 있습니다. 반대로 이러한 활동에서 승자 독식의 역학을 고려할 때 단일 지배적인 스테이블 코인이 등장할 위험이 있습니다. 실제로 시장은 현재 세 개의 지배적인 스테이블 코인에 고도로 집중되어 있으며 앞으로 더욱 집중될 위험이 있습니다. 상위 3개 스테이블 코인은 거래의 거의 90%를 차지하고 이 중 상위 2개는 시가 총액의 80%를 차지합니다. 9
법정 화폐의 기본 역할을 감안할 때 디지털 네이티브 형태의 안전한 중앙 은행 화폐인 중앙 은행 디지털 화폐를 보유하는 것보다 미래의 금융 안정성에 이점이 있을 수 있습니다. 안전한 중앙 은행 화폐의 디지털 기본 형태는 미래의 암호화 금융 시스템에서 중립적이고 신뢰할 수 있는 결제 계층을 제공하여 안정성을 향상시킬 수 있습니다. 10예를 들어, 디지털 고유 중앙 은행 화폐가 있는 결제 계층은 다양한 사용 사례를 위해 설계된 잘 규제된 스테이블 코인 간의 상호 운용성을 촉진하고 민간 부문에서 분산되고 맞춤화되고 자동화된 금융 상품을 제공할 수 있습니다. 이러한 발전은 지불에 있어 공공 부문과 민간 부문 간의 상호보완성의 자연스러운 진화가 될 것이며 안전한 중앙 은행 돈을 위한 상업 은행 화폐와 스테이블 코인의 일대일 상환 가능성에 대한 강력한 대중의 신뢰를 보장합니다. 11
위험 관리 및 규정 준수 기반 구축
크립토와 핀테크는 경쟁을 도입하고 혁신이 오늘날 금융에서 포용성을 높이고 다른 성가신 문제를 해결하는 데 어떻게 도움이 될 수 있는지에 초점을 맞췄습니다. 느리고 비용이 많이 드는 지불은 특히 송금에 의존하거나 급여를 기다리는 청구서를 놓치는 불안정한 현금 흐름을 가진 저소득 가구에 영향을 미칩니다. 열심히 일하는 많은 개인은 사업을 시작하거나 비상 사태에 대응하기 위해 신용을 얻을 수 없습니다.
그러나 혁신과 경쟁을 통해 재정 비용을 줄일 수 있지만 시스템을 안전하게 유지하려면 일부 비용이 필요합니다. 12중개자는 중요한 서비스를 안전하게 제공하는 대가로 수익을 얻습니다. 누군가는 위험을 평가하고, 좋든 나쁘든 이러한 위험을 지원하기 위해 자원을 유지하고, 범죄와 테러를 방지하는 법률을 준수하고, 착취 없이 공정하게 덜 정교한 고객에게 서비스를 제공하는 비용을 부담해야 합니다. 현재의 암호화폐 생태계에서는 아무도 이러한 비용을 부담하지 않는 경우가 많습니다. 따라서 서비스가 더 저렴하거나 더 효율적으로 보일 때 이러한 이점이 진정한 혁신으로 인한 것인지 아니면 규제 미준수로 인한 것인지 이해하는 것이 중요합니다.
따라서 이러한 활동이 발전함에 따라 신기술의 맥락에서 규제 목표를 달성하기 위한 새로운 방법이 있는지 여부를 고려해 볼 가치가 있습니다. 분산 원장, 스마트 계약 및 디지털 ID는 비용 분배를 전환하는 새로운 형태의 위험 관리를 허용할 수 있습니다. 아마도 보다 분산된 금융 시스템에서는 프로토콜 개발자와 거래 검증자가 금융 상품이 안전하고 규정을 준수하도록 보장하는 책임을 지도록 하는 새로운 접근 방식을 설계할 수 있습니다.
결론
혁신은 금융 서비스를 더 빠르고 저렴하며 포괄적으로 만들고 디지털 생태계 고유의 방식으로 그렇게 할 수 있는 잠재력이 있습니다. 책임 있는 혁신이 번성하려면 규제 경계가 규제 결과와 같은 유사 위험 원칙에 따라 암호화 금융 시스템을 포괄해야 하며 신기술과 관련된 새로운 위험이 적절하게 해결되어야 합니다. 암호 생태계가 너무 커지거나 상호 연결되어 광범위한 금융 시스템의 안정성에 위험을 초래할 수 있기 전에 암호 금융 시스템의 건전한 규제를 위한 기반을 지금 구축하는 것이 중요합니다.
1. 이 문서를 준비하는 데 도움을 준 연방준비제도이사회의 Joseph Cox와 Molly Mahar에게 감사드립니다. 여기에 표현된 견해는 특정 규정이 아니라 금융 시스템 전반에 걸친 금융 안정성 관점에서 광범위한 원칙을 다루고 있습니다. 이러한 견해는 필자의 견해이며 반드시 연방준비제도이사회 또는 연방공개시장위원회의 견해를 반영하는 것은 아닙니다. 텍스트로 돌아가기
2. 예를 들어 금융안정위원회(2022), 암호화 자산으로 인한 금융 안정성 위험 평가 (PDF) (바젤, 스위스: FSB, 2월) 섹션 2의 논의를 참조하십시오. 텍스트로 돌아가기
3. 대부분의 분산형 대출 프로토콜은 대출이 과도한 담보를 유지하도록 요구하며 대출이 특정 임계값 아래로 떨어지면 자동 청산 대상이 됩니다. 이러한 청산은 자산 가격에 지속적인 영향을 미칠 수 있으며, 이는 종종 추가 청산을 유발합니다. Alfred Lehar 및 Christine A. Parlor(2022), " Systemic Fragility in Decentralized Markets (PDF) ", 미공개 논문, 6월 13일 의 예비 연구 참조. 텍스트로 돌아가기
4. 예를 들어 Financial Stability Board(2022), Assessment of Risks to Financial Stability from Crypto-assets (바젤, 스위스: FSB, 2월); 금융안정위원회(2020), "글로벌 스테이블코인" 협정에 대한 규제, 감독 및 감독 (PDF) (바젤, 스위스: FSB, 10월); 은행 감독에 관한 바젤 위원회(2022), " 자문 문서: 암호 자산 노출의 건전한 처리에 관한 두 번째 협의(PDF) "(바젤, 스위스: 국제 결제 은행, 6월); 및 연방 준비 제도 이사회, 연방 예금 보험 공사 및 통화 감사실 (2021), "," 공동 보도 자료, 11월 23일. 텍스트로 돌아가기
5. 예를 들어 Philip Daian, Steven Goldfeder, Tyler Kell, Yunqi Li, Xueyuan Zhao, Iddo Bentov, Lorenz Breidenbach 및 Ari Juels(2019), " Flash Boys 2.0: 탈중앙화의 Frontrunning, Transaction Reordering, and Consensus Instability in Decentralized 참조 Exchanges (PDF) ," 미공개 논문, Cornell University, arXiv, 4월; Raphael Auer, Jon Frost, Jose María Vidal Pastor(2022), " 중개자로서의 광부: 암호화폐 및 DeFi의 추출 가능한 가치 및 시장 조작(PDF) ," BIS 게시판 58(바젤, 스위스: 국제 결제 은행, 6월); Paul Barnes(2018), "암호화폐와 투기적 거품 조작, 사기 및 사기에 대한 취약성", Journal of Advanced Studies in Finance ,권 9(겨울), 60–77쪽; 및 Felix Eigelshoven, André Ullrich, Douglas Parry(2021), "Cryptocurrency Market Manipulation - A Systematic Literature Review", ICIS 2021 Proceedings on "Building Sustainability and Resilience with IS: A Call for Action " (Austin, Tex.: International 정보 시스템에 관한 회의, 12월 12-15일). 텍스트로 돌아가기
6. 러시아의 우크라이나 침공은 제재 회피를 위한 암호화폐 시장의 사용에 대한 의문을 제기했습니다. 예를 들어, 국가안전보장회의(NSC) 사이버보안 책임자인 캐롤 하우스(Carol House)는 다음과 같이 말했습니다. 주"(Hannah Lang(2022)에서 인용, "러시아가 제재를 피하기 위해 암호화폐를 사용할 수 없도록 미국 의원들이 재무부를 압박", Reuters, 3월 2일, 7항). 텍스트로 돌아가기
7. 국제증권위원회 이사회(2022), IOSCO 분산 금융 보고서: 공개 보고서 (PDF) (마드리드: OICV-IOSCO, 3월) 참조. 텍스트로 돌아가기
8. 국제결제은행(2022), " 미래 통화 시스템 ", 연례 경제 보고서 2022 (바젤, 스위스: BIS, 6월) 참조. 텍스트로 돌아가기
9. The Block(2022), "쌍 명칭별 거래량 점유율", CryptoCompare의 6월 데이터 참조, https://www.theblock.co/data/crypto-markets/spot/share-of-trade- 거래량별 액면가; Martin Young (2022), "Circle 의 USDC Stablecoin이 테더 의 시장 점유율을 500억 마일스톤으로 잡아먹습니다", Cointelegraph, 2월 1일, https://cointelegraph.com/news/circle-s-usdc-stablecoin-gobbles-tether- s-market-share-with-50b-마일스톤; 및 Brian Newar (2022), "USDC의 '실제 거래량'이 이더리움의 테더를 뒤집은 총 공급량은 559억입니다." Cointelegraph, 6월 22일, https://cointelegraph.com/news/usdc-s-real-volume-flips- tether-on-ethereum-as-total-supply-hits-55-9b. 텍스트로 돌아가기
10. Lael Brainard(2022), " 디지털 자산 및 금융의 미래: 미국 중앙 은행 디지털 통화의 이점과 위험 조사 " , 미국 하원 금융 서비스 위원회 발표문, 5월 26일 참조 . 텍스트
11. 미국과 관련하여 중앙 은행 디지털 통화 발행 여부에 대한 결정은 내려지지 않았습니다. 텍스트로 돌아가기
12. Igor Makarov 및 Antoinette Schoar(2022), " Cryptocurrencies and Decentralized Finance (DeFi) (PDF) ," Brookings Papers on Economic Activity, BPEA Conference Draft, 3월 24–25일 참조. 텍스트로 돌아가기
마지막 업데이트: 2022년 7월 8일